O Processo de M&A passo a passo...

Fellows... Recebi por e-mail e apesar de extenso, uma leitura indispensável...

OBJETO DO M&A

Em um contexto geral, pode-se dizer que uma das áreas mais importantes e mais rentáveis para investment banks e departamentos corporate de commercial banks é representada pela atividade de Fusões e Aquisições (M&A).

Para as empresas é o caminho mais adequado e seguro para operacionalizar novas participações de mercado, comprando empresas concorrentes ou vendendo participações indesejadas em outras companhias. Esse é o universo que norteia as atividades de fusão e aquisição de empresas.

Assim, como M&A, entendem-se todas as operações que determinam uma modificação permanente na estrutura societária de uma ou mais empresas. Tratam-se de atividades complexas e estranhas à "gestão ordinária" das companhias; que pedem, normalmente, a intervenção de profissionais especializados para finalizá-las com sucesso.
Mais especificamente, as operações de M&A incluem:

Venda/Aquisição: envolve as operações mais típicas para uma equipe de M&A, prevendo suporte para a transferência da propriedade de uma empresa, para um ou mais novos sócios. A operação pode ser estruturada como stock purchase - venda das ações da respectiva companhia - ou asset purchase - realizada através da venda dos ativos/passivos do complexo empresarial.
Fusões: tratam-se de operações em que duas ou mais empresas se fundem para criar uma pessoa jurídica ex novo - fusão por união - ou uma ou mais empresas são absorvidas por outra, sendo nesse último caso chamadas fusões por incorporações.

Aporte de ativo, spin-off e troca de participações: operações que incluem em geral aporte de ativo empresarial e/ou spin-off do mesmo, recebendo em troca ações das companhias envolvidas nas operações.

Reestruturação societária: categoria de operação residual onde podemos incluir todas as intervenções diferentes das supra citadas, mas que, em última instância, provocam uma alteração na estrutura acionária de uma companhia, seja por variação das cotas detidas pelos antigos acionistas, seja pela entrada no capital de novos investidores.

ELEMENTOS DETERMINANTES DE UMA OPERAÇÃO DE M&A

Empreendedores , managers e consultores justificam operações de M&A usando vários tipos de explicações, mas uma, acima de todas, é a mais freqüente: a obtenção de "sinergia".
Para esclarecer, podemos imaginar o caso simples da empresa X, que quer adquirir a empresa Y; o valor de X é definido como Vx, enquanto o valor de Y é ilustrado como Vy.

Agora, se Vxy > V(x+y) ou seja, se o valor da nova empresa resultante da fusão entre X e Y é maior que a soma dos valores das duas empresas consideradas separadamente (valor stand alone), então a operação pode gerar valor.

Esta é, obviamente, uma simplificação extrema, que não considera que uma operação pode gerar mudanças significativas no risco da nova entidade, alterando a estrutura financeira e por esta via o chamado "custo do capital" da nova estrutura.

Em geral, podemos classificar em quatros macro categorias as razões que podem induzir a realização de uma operação de M&A:

Razões estratégicas: aumento da fatia de mercado, eliminação de um concorrente, entrada em novos mercados ou novos segmentos de atividades, redefinição do foco - por exemplo, venda de unidades de negócios não correlatas - aquisição de um fornecedor ou cliente chave, internacionalização, melhoramento da imagem da companhia - por exemplo, através da aquisição de uma marca conhecida -, reestruturação societária - entrada/saída de sócios. Há outras razões mais sofisticadas, como 1) aquisição de uma "opção real" - compra de algo hoje que possa gerar vantagem competitiva no futuro, 2) aumento do tamanho da companhia para reduzir as possibilidades de falência (teoria do too big to fail).

Razões econômicas: economia de escala, ampliação do leque de produtos.
Razões financeiras: redução da dívida - por aporte de novo capital , melhoramento do rating.
Razões fiscais: possibilidade do comprador aproveitar o prejuízo acumulado na companhia adquirida, oportunidade de gerar maior vantagem fiscal.

Além das supra citadas razões é útil citar uma outra, que vê os managers realizarem operações de compra motivados pelo prestigio e remuneração que eles podem adquirir finalizando estas operações. Para tanto, focando aumentar o porte da empresa deles, podem realizar tais operações ainda se não suficientemente rentáveis para a empresa.

O TRABALHO DO ASSESSOR

O trabalho dos assessores neste setor é muito complexo e se baseia em uma estrutura mais ou menos "industrializada", que deve fornecer apoio desde a origem até a finalização dos negócios.
A experiência ou track record de um assessor é fundamental e a ética e o profissionalismo são os complementos necessários para ganhar a confiança do mercado; uma vez que o M&A trata de interesses de vários tipos (acionistas, trabalhadores, fornecedores, clientes, etc.).

Com a finalidade de dar uma sistemática panorâmica ao papel do assessor, sem a pretensão de considerar padrão esta lista, poderíamos citar alguns pontos - listados abaixo - antecipando que trataremos mais adiante o caso de um mandado de venda.

Contatos:- Uma base ampla de contatos e relacionamentos é fundamental para a geração de uma consistente carteira de mandatos;- Os contatos e os cuidados em mantê-los gera contínuos sinais sobre as tendências do mercado e permite detectar possíveis alvos para ser adquiridos;- Os contatos são desenvolvidos e mantidos por profissionais que cuidam de áreas/setores específicos, em contínuo relacionamento com o top management das companhias clientes;- O cuidado com os contatos não gera retorno direto, ao contrário, normalmente gera custos Sunk costs (viagens, almoço de trabalho, pesquisas básicas, telefonemas, etc);- Que representam os investimentos da consultoria para gerar um satisfatório numero de mandados de atuação.

Mandado:- Resultado do bom contato com os acionistas/diretores das companhias alvos;- Com este a consultoria se compromete a usar todos os recursos próprios para conseguir a venda/compra da empresa alvo;- Geralmente exclusivo;- A duração pode ser de 6 a 12 meses ou mais (dependendo do tipo de operação), tanto para pequenos quanto grandes negócios;- Define o objeto da operação, o trabalho a ser feito pela consultoria, a remuneração desta última.

Avaliação "stand alone":- Definição de um intervalo de valores como base para negociação;- Definição de eventuais ações a serem realizadas para aumentar o valor da empresa.

Definição de uma estratégia de venda:- Preço de venda;- Modalidade de cobrança deste preço;- Custo da operação (consultores, impostos);- Estrutura da operação (venda de ações, venda de ativo/passivo, spin-off, troca de ações);- Duração (elemento que afeta muito o custo total da operação);- Sigilo;- Impostos (outro custo muito importante, além da remuneração dos consultores).

O consultor assume um papel muito importante na definição das estratégias de venda, devido a sua experiência em negociar e abordar os investidores interessados.

Seleção e abordagem dos investidores:- Preparação de um blind profile, que resume, sem citar o nome, os dados principais da empresa a venda, tais como: setor, porte da empresa, posicionamento competitivo, objetivos de crescimento e algum dado de balanço;- Definição dos parâmetros para seleção dos potenciais investidores: Geralmente a busca de investidores é mais fácil quando se definem antes critérios detalhados de seleção. Estes critérios dependem mais de exigência própria do vendedor e podem abranger, como exemplo, setor, nacionalidade do comprador, cultura dos managers, condições econômicas/financeiras, etc.;- Seleção de potenciais compradores: Esta listagem pode incluir indicações da mesma empresa, informações a disposição do mesmo consultor ou, mais sistematicamente, uma listagem de potenciais interessados a monte e a vale da atividade produtiva da empresa alvo, isto é: concorrentes, clientes, fornecedores, investidores institucionais relacionados com a empresa;- Screening e listagem: A seleção deve ser feita satisfazendo os critérios definidos, descartando automaticamente as empresas que não respondem a estes critérios e criando um ranking de nomes que representem as "oportunidades estratégicas" em ordem de importância. As informações (data base e relacionamentos) e experiência do consultor são fundamentais nesta fase, para proteger as informações estratégicas da empresa, evitando o envio de informações para investidores não realmente interessados;- A fase de contato com os potenciais investidores e apresentação do blind profile conclui esta parte. Ainda uma vez o patrimônio de relacionamentos e os contatos com os acionistas e o top management desses potenciais investidores, é fator diferencial para um consultor ter sucesso na operação.

A atividade do consultor nesta fase é remunerada por comissões chamadas de retainer fees ou committment fees, normalmente pagas antes e descontadas das comissões de sucesso. Estas comissões representam para o consultor uma cobertura para os custos fixos, uma garantia de remuneração no caso de insucesso e uma tutela contra comportamento oportunista da empresa alvo, que poderia aproveitar-se do trabalho do advisor para obter "grátis" uma completa análise do setor de seu próprio posicionamento competitivo e valor.

A carta de confidencialidade:

Antes de revelar o nome e os dados da empresa alvo, contidos no selling memorandum, o consultor pede aos interessados para assinar uma carta de confidencialidade como ferramenta legal para:

- Obrigar o sigilo sobre qualquer informação recebida referente a empresa alvo;

- Evitar qualquer ação que possa provocar a difusão da noticia da venda da empresa alvo;

- Obrigar a não usar, direta ou indiretamente, as informações recebidas para finalidades diferente da análise da oportunidade de negócio.

O assessor trabalha para o sucesso do negócio evitando a difusão não autorizada de informações sobre a empresa alvo, que podem beneficiar os concorrentes e gerar preocupações em todos os stakeholders (fornecedores, financiadores, clientes, empregados, etc.).

A carta de confidencialidade permite receber o selling memorandum, que explica detalhadamente o que já foi antecipado em negociação, com o perfil sintético ou blind profile. O selling memorandum deve ser redigido com máximo cuidado, destacando pontos fortes e fracos da empresa a venda, e indicando eventuais ações para melhorar a situação da companhia. Não vale a pena esconder dados e pontos fracos, sendo que acabariam descobertos no processo de due diligence.

O selling memorandum pode ser redigido pela empresa ou pelo consultor. Esta ultima opção é a mais praticada, sendo o consultor mais experiente em redigir este tipo de documento.

A fase de negociação:

A negociação envolve o consultor do vendedor, o consultor do comprador e, se for o caso, outros profissionais requeridos, tais como: advogados, auditores, etc..
Conforme as evidências na maioria dos casos, a negociação caracteriza-se pela edição de dois documentos: uma "carta de intenção" e o "contrato de aquisição".
A carta de intenção, ou heads of agreement, define as condições gerais da operação. Esta carta não tem nenhum valor legal, mas serve para definir uma linha mestre com base na qual as partes se comprometem, ao menos moralmente, a dar encaminhamento fiel aos termos negociados e a não tratar com outros interessados (cláusula "no shop").
Enquanto a carta de intenção fixa uma guia para condução dos termos negociados, sem nenhum vínculo legal, o contrato de aquisição, ou acquisition agreement, constitui documento importante para a efetiva conclusão do negócio.

Este documento tem valor legal, pois contém todas as condições de venda, incluindo garantias fornecidas pelo vendedor sobre o estado da empresa. Cada concessão feita por meio deste documento possui efeito vinculador, por tanto é preciso a máxima atenção nessa redação.
A assinatura deste último documento conclui a primeira fase das negociações, que continuará com o processo de due diligence e closing.

Due diligence e closing:
O objetivo da due diligence é apurar a exatidão das informações contidas no selling memorandum, esclarecer algumas duvidas e ainda obter uma avaliação independente da empresa alvo, como laudo para pedir eventuais financiamentos necessários para finalizar a operação. A due diligence pode envolver diversos profissionais para cuidar das diversas áreas envolvidas (contábil, fiscal, técnica, legal, etc.).

Se não tiver nenhum problema na due diligence se passa ao closing. Todavia, pode ainda acontecer que por meio da due diligence levantam-se importantes diferenças a respeito do conteúdo do selling memorandum, havendo risco de impasse ou interrupção do negócio.

O closing é a etapa final e a mais difícil de todo o processo, onde as partes negociarão sobre o preço a ser pago pela empresa e sobre outras condições de venda. Esta fase pode ser bastante longa, já que as partes querem afirmar as próprias condições, tentando se apropriar da maioria do valor que pode ser gerado pela operação.

Ainda uma vez, o papel do assessor emerge como fundamental. Neste caso soluções sofisticadas podem fazer a diferença e determinar o acordo entre as partes. A título de exemplo podemos mencionar algumas condições práticas, usadas como elementos para balancear os interesses das partes:
- A cláusula earn out, que pode vincular parte do preço final aos resultados futuros da companhia alvo;
- Ou a atribuição de um papel gerencial aos vendedores na mesma empresa vendida.
Finalizando a operação, o consultor pode receber a sua comissão de sucesso, que varia dependendo do porte da operação (geralmente um range entre 1% e 4% do valor do deal).
Concluindo, é oportuno dizer uma vez mais, que as etapas aqui discriminadas são conceituais, sendo que, na realidade, cada operação de M&A é diferente e que algumas das fases descritas podem ser excluídas.

Por Salvatore Milanese - Mestre em finanças empresariais e negócios bancários pela "CUOA Foundation", Altavilla Vicentina - Vicenza - Itália, bacharel em finanças e negócios bancários pela Universidade de Messina, Itália.